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中信证券研究 文|刘海博 李景涛 安家正
陈彦龙 李子硕 周荣炎
2025M1-M9，在整机厂量产加速的推动下，核心元件创新迭代、目标场景试点落地——产业生态呈现出交融互通、多点开花的特点。特斯拉Optimus项目完成换帅，引领新兴世界模型技术路线。此外，国内各地积极落地具身智能数据采集工厂，Figure展示人类视频训练成果。随着具身智能大模型的持续精进，产业有望加速驶向商业化彼岸。我们持续看好具身智能机器人板块，认为该板块有望成为未来 5-10年最重要的科技产业机会之一。
▍整机厂：基本面扭亏提上日程，产品矩阵日渐丰盈，商业化元年开启。
2025H1，越疆/优必选/极智嘉分别实现收入1.5/6.2/10.2亿元（同比增长27.1/27.5 /32.1%），归母净亏损分别为0.4/4.1/0.5亿元（同比缩窄31.8/19.9/91.3%），在营收维持较高增长的同时，扭亏逐渐提上日程。具身智能产品层面，三家厂商持续推新。其中优必选获得觅亿汽车近9，000万元订单，标志商业化元年迈进现实。四足机器人领域，五八智能军用机器狼迎阅兵展示，景业智能产品在核电站做试训。
▍集成商：基本面稳健增长，机器人业务加速拓展，多元化布局逐步深化。
2025H1，三花智控/拓普集团/银轮股份分别实现营收162.6/ 129.4/ 71.7亿元（同比+18.9/+5.8/+16.5%），归母净利润分别为21.1/ 13.0/ 4.4亿元（同比+39.3/-11.1 /+9.5%），在行业景气整体向好的背景下，营收维持增长，但利润表现分化，关税和产能因素带来短期扰动。三花智控聚焦机电执行器开发，成立专门事业部并获客户认可；拓普集团拓展电驱执行器等产品，实现批量供货；银轮股份完成旋转关节模组等研发，打造“1+4+N”体系，并通过合作提升竞争力。
▍通用工控：基本面龙头恒强，机器人投入和进展加快。
2025年上半年，通用工控下游需求总体呈现出复苏态势，但关税扰动导致部分行业结构性受挫，企业业绩呈现出龙头强势、结构性拉动不明显的特征：汇川技术业绩表现强势，伟创电气归母净利润个位数增长，信捷电气、雷赛智能归母净利润接近持平，部分企业利润下降或亏损。在人形机器人领域，通用工控企业主要布局电机驱动和关节模组。上半年，随着行业趋势的相对明朗，各家电机驱动类产品基本已经与客户广泛对接，部分形成小批量收入。同时，企业的投入有所增加，伟创电气、信捷电气、禾川科技等陆续新增与各领域头部公司达成合作；信捷电气拟投资8亿元用于机器人驱控工厂，各家厂商相继发布新品；众辰科技通过收购补全版图。
▍丝杠：基本面稳健增长，机器人业务加速拓展，多元化布局逐步深化。
2025H1，浙江荣泰/北特科技/五洲新春（维权）分别实现营收5.7/11.1/18.9亿元（同比+15.0 /+14.7/+8.1%），归母净利润分别为1.2/0.6/0.8亿元（同比+22.2/+45.1/+0.3%），在制造业景气回暖的背景下，行业营收整体维持增长。浙江荣泰通过收购和设立子公司拓展精密传动与智能装备；北特科技推进产线投资建设，布局海外工厂。机器人业务商业化进程加速，多款产品进入研发和量产阶段。
▍视觉&力觉传感：盈利水平不断优化，机器人业务成发展新焦点。
2025H1，奥比中光/凌云光/奥普特分别实现收入4.4/13.7/6.8亿元（同比增长104.1/25.7 /30.7%），归母净利润分别为0.6/0.9/1.5亿元，其中奥比中光归母净利润同比增加1.1亿元，扭亏为盈，凌云光/奥普特分别同比增长10.1/36.3%，营收水平整体向上，盈利能力不断改善。机器人相关产品层面，传感类厂商均基于自身优势积极开展相关业务研发、合作与生产。其中奥比中光目前已有多项下游应用场景案例，凌云光全资子公司元客视界卡位人形机器人，上半年收入同比增长28%，奥普特瞄准智能机器人为战略级新兴业务方向，上半年成立机器人事业部。柯力传感及汉威科技持续充盈产品矩阵，力觉传感器这一品类有望成为行业未来关键硬件。
▍风险因素：
机器人技术进步速度低于预期、机器人应用场景的发展潜力低于预期、技术路线变动风险、政策实施力度不及预期、行业竞争加剧风险、法律法规风险、国际地缘政治风险。
▍投资策略：
我们看好具身智能机器人板块，认为该板块有望成为未来 5-10年的最重要的科技产业机会之一。建议关注核心产业链环节具备高竞争壁垒的公司，在产业革命中持续兑现业绩消化估值并穿越产业周期；建议关注新进入玩家及潜在颠覆性技术路径带来的估值拉动，不仅包括新进入的科技巨头和主机厂的相关公司，还包括各零部件环节的玩家：1）整机厂；2）集成商；3）丝杠；4）电机；5）减速器；6）传感器；7）结构件；8）芯片。
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